PLEION SA - Gestion De Fortune

Stratégie d’investissement – novembre 2018

STRATÉGIE ET MACRO

Déclencheur, quel déclencheur?

Trump a accusé la Fed d’avoir déclenché la correction de Wall Street. C’est déstabilisant pour les investisseurs professionnels. Il l’a déjà fait à quelques reprises, afin de désigner de manière préventive un coupable, en prévision d’un ralentissement économique inévitable ou d’une éventuelle correction du marché. Ceci est juste un nouvel épisode de son mode de communication très typique avec sa base politique. Ni plus ni moins.

Amazon vient d’augmenter le salaire horaire minimum de tous les travailleurs américains à 15 USD. Il s’agit d’un symbole important, émanant d’une grande entreprise disruptive, souvent considérée par les économistes et les dirigeants politiques comme responsable de la paupérisation des travailleurs peu qualifiés. Est-ce un revirement des salaires? De manière anecdotique, Wall-Mart avait augmenté son taux de salaire de départ de base au début janvier 2018, quelques jours seulement avant la correction des marchés actions de T1 18 …

 

(Géo)politique : pas si simple

Comme l’a mentionné le conseiller national à la sécurité Bolton, les États-Unis tentent officiellement de provoquer un changement de comportement de l’Iran. Mais Trump veut en fait un changement de régime à Téhéran. Les événements récents sont des sérieux défis géopolitiques.

L’embargo sur le pétrole entrera en vigueur le mois prochain, ouvrant la voie à l’effondrement des exportations de pétrole. Tandis que l’Europe soutient toujours le soi-disant accord nucléaire et gesticule avec son circuit commercial de troc, elle devrait finalement respecter l’embargo américain.

Cependant, il semble peu probable que l’Inde et la Chine fassent de même. Tous deux chercheront les moyens appropriés d’acheter le pétrole de Téhéran. À terme, le néo-impérialisme américain consolidera un front du rejet. Parmi les « Risk scenarios », on pourrait aboutir à la cotation active du pétrole en Asie, dans les faits en Chine et en yuan. Washington en subira les conséquences sur le statut de l’USD, en tant que monnaie de référence commerciale.

La Turquie est une source supplémentaire d’inquiétude régionale. Sa sortie du bloc occidental et de l’OTAN serait explosive.

Les élections américaines de mi-mandat se rapprochent rapidement. Le 6 novembre, les Américains choisiront 435 sièges à la Chambre des Représentants et 35 des 100 sièges au Sénat. La mobilisation des électeurs, des deux côtés, semble clé. Un changement à la Chambre est très probable et probablement escompté. Tout autre résultat surprendrait les marchés.

Au cours des deux récentes crises (2008/9 et 2012), les taux des emprunts italiens à 10 ans sont montés entre 5% et 7% et les CDS du pays a progressé de 100 à 500 pbs. Ces dernières semaines, le rendement des obligations longues s’approche des 4%, tandis que les CDS ont grimpé à 250 pbs. En bref, les marchés ne tablent pas (encore) sur une méga-crise européenne avec un épicentre à Rome. L’Italie n’est certes pas la Grèce.

Elle est en meilleure santé et plus résistante, mais en même temps beaucoup plus importante, dangereuse et difficile à apprivoiser politiquement.

L’ego et le caractère de Trump, Poutine, Xi et Erdogan ne sont pas une source de réconfort

Les États-Unis et l’Iran semblent irrémédiablement se diriger vers une confrontation

Les élections de mi-mandat représentent un référendum pour Trump et la majorité républicaine

L’Italie et l’Europe ne sont pas en crise, mais s’en rapprochent

 

La croissance mondiale ralentira en 2019

L’ampleur de la décélération de la croissance mondiale sera raisonnable, à savoir d’environ 4%+ cette année à environ 3,25-3,5% en 2019.

Le coup de booster actuel aux États-Unis, dû à une méga-stimulation fiscale, va s’estomper et, concomitamment, la politique monétaire passera de neutre à restrictive. La courbe des taux américains a récemment cessé de s’aplatir, probablement en raison d’une série de facteurs techniques et politiques. Néanmoins, sa tendance récente plaide pour une poursuite de l’expansion américaine en 2019, à confirmer. Mais attention, les distorsions obligataires dues aux QE dans les économies avancées réduisent le pouvoir explicatif des courbes de taux.

La Chine ralentit déjà nettement comme le Japon. L’Europe est confrontée à d’importants défis avec le Brexit et l’Italie, qui auront un impact sur le moral des entrepreneurs. La hausse du coût du capital n’aidera pas le refinancement des PME européennes. La reprise attendue depuis longtemps dans le cycle des investissements ne se produira pas dans ce contexte.

La décélération de la croissance semble annoncée pour S1 2019

La première question est : dans quelle mesure !? Et, plus important encore, s’agit-il de signaux précurseurs à un ralentissement plus grave (voire une récession) d’ici fin 2019 ?

 

Vers une résurgence de l’inflation par les salaires ?

En janvier dernier, la hausse soudaine des salaires a pris les investisseurs par surprise et a probablement contribué à la correction des actions. Certes, l’inflation salariale avait été léthargique jusque-là, contredisant les théories économiques classiques. La tendance récente est clairement à la hausse. L’inflation salariale aux États-Unis, qui avoisine désormais 3%, n’est plus qu’à 50 points de base du sommet des précédents cycles économiques.

Malgré la surchauffe des indicateurs du marché du travail au Japon, l’inflation salariale stagne à 1,5%. Cependant, il est intéressant de noter qu’elle a commencé à progresser en Europe, malgré un chômage résilient.

L’inflation des salaires avait été le chaînon manquant au cours du récent cycle

Mais depuis 2017, elle a commencé à se redresser. Si cette résurgence se confirme, elle pourrait impacter sérieusement les politiques monétaires, les taux d’intérêt et les marchés

 

ALLOCATION D’ACTIFS

L’environnement global est complexe et polarisé avec une bonne tenue du côté macroéconomique et des bénéfices, ainsi que la bonne surprise de l’accord commercial conclu entre les États-Unis, le Mexique et le Canada. La hausse de la volatilité a pris à revers de nombreux investisseurs « leveragés », qui doivent se mettre temporairement à l’écart des marchés.

La Chine prépare également une deuxième dévaluation, voire une série de mesures de rétorsion à l’encontre des États-Unis. La multiplication des mesures protectionnistes sera une charge à partager entre marges des entreprises (probablement une part mineure) et consommateurs finaux (probablement la part du lion).

Les ingrédients s’accumulent pour une poursuite de la consolidation, voire une correction. Dernièrement, la volatilité et la corrélation ont recommencé à progresser. Nous estimons que cela est sain, car cela réduit la complaisance et l’exubérance.

La visibilité à court terme est faible en raison de nombreux développements importants qui se profilent ces prochaines semaines

Nous ramenons notre exposition obligataire à neutre

Surpondération

Neutre

  • Liquidité
  • Investissement alternatifs
  • Obligations
  • Actions

Sous-pondération

 

DEVISES

Le dollar reste la devise de réserves mondiales…

Une monnaie de réserve est une monnaie stable et liquide largement utilisée dans le commerce mondial, de confiance et détenue en grande quantité par les banques centrales dans le cadre de leurs réserves. Des facteurs tels que la taille de son économie, la profondeur et l’ouverture de ses marchés financiers, sa convertibilité et son utilisation comme point d’ancrage aident à en déterminer la demande. Au début du XXe siècle, l’USD a pris le pas sur le GBP en tant que devise dominante et de réserve. Ce statut n’est pas une garantie à vie.

…mais il perd du terrain…

Les dernières données du FMI suggèrent que les réserves libellées en USD continuent de diminuer. Au T2, 62,3% des réserves de change étaient allouées en USD, contre 65% il y a encore 2 ans. Cependant, l’USD continue de dominer les autres monnaies. Sa liquidité est sans rival et les déficits commerciaux persistants permettant aux investisseurs d’accumuler massivement de l’USD.

Les données trimestrielles des investissements étrangers directs (FDI) ont confirmé cette dynamique. Il semblerait que les investissements étrangers aux États-Unis ralentissent considérablement, voire s’inversent. Dans le même temps, les données de la Fed ont confirmé que les détentions en bons du Trésor US par les étrangers continuaient de baisser, à 38% après un pic à 45% en 2011-2013.

 

… au profit du yuan

La taille et la rapidité de la croissance de l’économie chinoise suggèrent que le CNY deviendra une monnaie de choix. C’est de loin le pays le plus peuplé et devrait devenir la plus grande économie. Cela devrait soutenir la demande de renminbi. En fait, la demande de CNY en tant que monnaie de réserve a déjà progressé ces derniers trimestres. La plus progression des réserves au T2 est à mettre au profit du CNY, le total des réserves détenues a augmenté de 48 milliards d’USD pour atteindre 193 milliards. Il s’agit d’une augmentation de 33%, après les fortes augmentations de 18% et 14% aux trimestres précédents. En corrigeant ce mouvement de l’affaiblissement de 5% du CNY, l’augmentation atteint 40%. Cependant, les réserves en CNY ne représentent toujours qu’une très petite partie des réserves totales. En effet, les réserves en CNY restent largement inférieures aux réserves en USD, EUR, JPY et GBP, voire au CAD.

Cependant, elles atteignent 1,84%, dépassant l’AUD pour devenir la 6ème monnaie de réserve. Contrairement à août, mois volatil, l’USD/CNY a été stable entre 6,80 et 6,88 en septembre. Dans un avenir proche, la devise devrait le rester.

 

Les autres tendances sont moins claires

Les mesures extraordinaires de politique monétaire de la BCE prendront fin en décembre. Les tensions commerciales se tassent, ce qui a permis aux investisseurs de retrouver un peu de confiance. Les discussions sur le budget de l’Italie sont centrales. L’excédent du compte courant de la zone euro dépassera 3% du PIB cette année et son déficit budgétaire sera inférieur à -1,0%. Ce ne sont pas les conditions d’une faiblesse persistante de l’EUR. Les tensions internes devraient peser sur l’EUR ces prochains mois.

Les propositions du gouvernement britannique visant à sortir de l’impasse sur la frontière nord-irlandaise et les relations commerciales futures de l’UE se heurtent à la résistance nationale et européenne. Sans avancées, le GBP est vulnérable à court terme, mais la dynamique récente indique que les investisseurs pourraient être moins pessimistes quant à l’absence d’un accord.

En début d’année, l’EURCHF était positivement corrélé aux actifs risqués et le short CHF était consensuel. Du coup, les positions short ont atteint un niveau record. Dès que les risques politiques ont refait surface en Europe, le CHF s’est renforcé, mais le positionnement short est resté énorme. Entre-temps, le CPI allemand a atteint 2,3% alors qu’il est resté à 1,0% en Suisse, rendant les taux réels suisses plus de 1,0% supérieurs aux allemands.

Cet environnement global nuancé nous laisse concentrés sur des risques idiosyncratiques. Octobre devrait être dominé par deux événements : 1) les prochaines élections de mi-mandat aux États-Unis (début novembre), et 2) le Premier ministre May doit, qui doit faire avancer les négociations sur le Brexit, en présentant à Bruxelles une proposition avant mi-octobre. Les deux pourraient changer la tendance de manière significative. Nous conservons une approche prudente.

Surpondération

  • USD

Neutre

  • EUR, CHF, GBP

Sous-pondération

  • JPY, AUD, CAD, EMFX

 

OBLIGATIONS

La fin de l’ère des taux d’intérêt zéro se rapproche

Récemment, la remontée des taux de la Fed et la flambée des prix du pétrole ont été les principaux facteurs d’augmentation des taux longs US. La Fed a confirmé que son processus de normalisation était sur pilote automatique jusqu’à ce que les taux atteignent la neutralité, autour de 3,25% – 3,5%.

Mais la Fed n’est pas la seule à amender sa politique. Dans les pays développés, les autres banques centrales semblent prêtes à renoncer à des politiques accommodantes. La BoE a déjà relevé ses taux deux fois ces 12 derniers mois. La BoJ a récemment décidé de laisser les taux longs évoluer de manière plus flexible autour de son objectif et la BCE a qualifié l’inflation future de plus robuste. Cela a entraîné une hausse des taux dans le monde entier.

Ainsi, le montant de la dette mondiale offrant des taux négatifs a diminué et a même été divisé par 2 depuis le pic de mi-2016. Les taux souverains sont revenus à des niveaux plus réalistes. D’un point de vue rendement/risque, les investisseurs devraient favoriser les actifs sans risque moins volatils par rapport au crédit plus risqué. En outre, le marché de la dette US pourrait aussi bénéficier d’une réduction des risques des fonds de pension.

 

Le marché obligataire américain entre les mains domestiques

Même si les rendements sont à la hausse et que le positionnement spéculatif a atteint un nouveau niveau record, les obligations américaines restent recherchées par les investisseurs nationaux. Les fonds de pension américains ont acheté 40 milliards de plus en bons du Trésor qu’en dettes privées, au T1 et T2, soit une préférence pour la dette publique la plus marquée par rapport au crédit depuis 2001. Les gestionnaires, les banques et les ménages profitent de taux réels positifs pour augmenter leurs détentions en bons du Trésor.

Alors que les investisseurs étrangers sont des vendeurs nets en raison des coûts de couverture élevés. Compte tenu du repricing des taux et de l’absence d’élargissement des spreads de crédit, les bons du Trésor américain sont plus attrayants que le crédit à ce stade du cycle.

Le rapport sur l’emploi de septembre indiquait un taux de chômage au plus bas depuis 48 ans. Le salaire horaire moyen a progressé de 2,8%, conformément aux prévisions. Il semble logique de considérer la hausse des salaires dans un contexte historique. La hausse des coûts de la main-d’œuvre est nettement inférieure à ce qu’elle était dans les cycles précédents. Les pressions inflationnistes resteront maîtrisées.

Néanmoins, les marchés peuvent être sensibles aux signes d’accélération de l’inflation. Les pressions salariales restent à des niveaux gérables. En outre, compte tenu de l’évolution de l’inflation, la croissance des salaires réels est modérée.

La raison la plus plausible à la récente chute des obligations est l’augmentation des coûts de couverture pour les investisseurs étrangers qui couvrent le risque de change comme les assureurs japonais. Mais quels que soient les catalyseurs, cette baisse revêt une importance capitale, car elle rompt la principale ligne de tendance baissière en place depuis 1981. À plus court terme, la repentification de la courbe des taux US ouvre également la voie à plus de hausses de taux de la part de la Fed qu’actuellement anticipé.

La cassure susmentionnée pourrait bien être une fausse sortie, la tendance désinflationniste se réaffirmera tôt ou tard à mesure que la dynamique cyclique américaine sera freinée par le niveau élevé de l’endettement et des taux plus élevés. Néanmoins, le risque à court terme de voir les taux longs aux US se situer dans la partie supérieure de notre stratégie [2,5% – 3,5%] a augmenté. À plus long terme, la tendance désinflationniste soutiendrait la demande de titres du Trésor américain.

 

Le crédit se tient pour le moment, mais mérite une surveillance accrue

Le secteur privé US s’est rapidement redressé après la Grande Récession. Dix ans plus tard, toutefois, la santé financière du secteur non financier se dégrade. Les entreprises se sont endettées comme jamais. Alors que la valorisation des actifs rend le poids la dette moins importante, la santé financière a commencé à s’éroder. Certes, nous ne disons pas que la santé financière est « mauvaise ». Mais certaines mesures se sont dégradées à des niveaux qui ne sont pas encore inquiétants, mais qu’il faut suivre. Premièrement, la dette nette à 46% du PIB a déjà dépassé le niveau des trois précédentes récessions. Selon différentes études, 14% des entreprises du S&P1500 ne génèrent pas suffisamment de revenus. Avec la hausse des intérêts à court terme, cela pourrait représenter une source de stress. Toutefois, parallèlement, l’endettement (dette nette / Ebitda) sur les grandes capitalisations américaines est resté stable ces 3 dernières années. Certains signes plus alarmants apparaissent comme la détérioration de la structure du marché. Les obligations notées BBB représentent pour la première fois plus de 40% du marché et les protections de prêt se détériorent. On restera vigilant.

Le risque de crédit émergent a été durablement mal évalué en raison des mesures de relance monétaires sans précédent, de taux bas records et de recherches désespérées de rendements. Cependant, avec la hausse des taux US et de l’USD, les spreads de crédit des émergents se sont rapidement normalisés, conformément aux fondamentaux. Ils sont étroitement liés aux indicateurs d’activité économique. Les segments obligataires émergents (souverains, privés et devises locales) ont tous connu des sorties de capitaux persistantes depuis le début du deuxième trimestre.

Du côté positif, les économies émergentes ont tiré les leçons après le « taper tandrum » et réussi à réduire leurs déficits budgétaires et courants. Globalement, les économies émergentes sont passées d’un déficit du compte courant global de –2% en 2013 à près de 0% en 2018.

Toutefois, tous les pays ne semblent pas résilients dans un contexte de resserrement des conditions financières. Du côté des entreprises, les bénéfices ont continué à s’améliorer, mais à un rythme légèrement inférieur. Les ratios d’endettement et de couverture des intérêts se sont également améliorés. Toutefois, les fondamentaux des sociétés des marchés émergents ne sont pas tous bons : des coûts d’emprunt plus élevés et une croissance des bénéfices potentiellement plus faible risquent de créer progressivement une pression sur les ratios de couverture des intérêts.

Surpondération

  • Investment Grade,

Neutre

  • US Treasury
  • High Yield, Hybrid/Sub,
  • Emergents devises fortes

Sous-pondération

  • Bund Allemand, Inflation
  • Périphérie, Emergents en monnaies locales

 

ACTIONS

Changement de régime pour les actions

Le 10 ans US est sorti d’un canal baissier, qui a duré 30 ans en passant de 10% à 1.3% (crise financière de 2008), pour toucher les 3.25%. La Fed a commencé à normaliser sa politique monétaire en décembre 2016, le taux des Fed Funds passant de 0.25% à 2.25% en septembre 2018. Mais les taux longs US, qui influencent les évaluations boursières, étaient restés bas en raison d’un environnement déflationniste/désinflationniste malgré une croissance économique soutenue aux Etats-Unis et en Chine. Cette normalisation des taux d’intérêt s’est traduite par une contraction des PERs en 2018 jusqu’à fin septembre et par une correction des cours depuis 2 semaines.

Le régime semble donc changer : l’inflation ressurgit doucement et les taux d’intérêt longs remontent. Une normalisation logique. Le niveau des taux d’intérêt a évidemment un impact sur les évaluations boursières : lorsqu’ils montent, les évaluations boursières (PE ratios) se rétractent, et l’inverse, puisqu’ils sont utilisés pour calculer la valeur actuelle des flux futurs d’une société. La pression haussière (encore faible en termes réels) sur les salaires aux Etats-Unis, la forte hausse des prix du pétrole et la guerre commerciale/protectionnisme (hausse des tarifs douaniers) sont des facteurs inflationnistes. On entre dans une nouvelle fourchette 3.0%-3.5% sur le 10 ans US. Les bourses sont en train de s’ajuster à ce nouvel environnement de taux d’intérêt plus élevés.

 

La correction actuelle est un 1er avertissement

Nous ne sommes pas encore sur un point de rupture sur les actions. Mais il y a des risques qui nous poussent à rester prudents :

  1. Un risque serait que le 10 ans US s’installe dans une bande 3.50%-4.0%, ce qui n’est pas notre scénario.
  2. Un autre risque est un prix du baril de Brent à $100, se traduisant par une hausse des anticipations inflationnistes et des taux d’intérêt, ainsi qu’une réduction des prévisions de la croissance économique globale. Un environnement défavorable aux actions. Mais ce scénario est à notre avis peu probable : pas sûr que l’Arabie saoudite laisse les prix du pétrole déraper vis-à-vis de ses principaux clients asiatiques, Chine et Inde en tête.
  3. On observera le dénouement des positions short sur la volatilité (VIX). L’ampleur de la correction du mois de janvier était en partie due à ce processus et depuis quelques semaines on signalait que les positions short se reconstituaient sur la VIX.
  4. Ces dernières semaines, les petites et moyennes capitalisations (S&M caps) boursières ont corrigé plus que les blue chips. Voir graphique de droite ci-dessous. Depuis le 31 août, le Russell 2000 a perdu 10% contre 4% pour le S&P 500 et le MSCI Europe S&M caps a perdu 9% contre 4% pour le MSCI Europe. Est-ce le signal d’une correction plus sévère à venir ou plutôt un ajustement après une forte surperformance ? En phase corrective, les S&M caps baissent plus fortement en raison d’une liquidité boursière plus faible qui accroît la volatilité. Mais les S&M caps sont aussi plus sensibles aux cycles économiques et ils pourraient être annonciateurs d’un ralentissement économique. On va continuer de suivre de près les S&M caps pour savoir si les reculs de cours sont des opportunités d’achat ou annonciateur de temps plus difficiles. De toute façon, dans une approche plus défensive, on surpondère les blue chips et on sous-pondère les S&M caps.

Certains stratégistes commencent à pointer le risque sur les marges à cause de : 1) hausse des prix du pétrole, 2) tarifs douaniers, 3) pression sur les salaires et 4) coût du (re)financement plus élevé. Toutefois, on notera que les prix des principaux métaux industriels (cuivre, aluminium, minerai de fer, acier) sont en recul en 2018. Les commentaires/prévisions des sociétés sur les résultats du 3ème trimestre seront à analyser de près.

Les stratégistes redoutent une guerre commerciale totale en 2019 avec la Chine. Dans ce cas, il y aura probablement des révisions à la baisse des bénéfices par action. On notera quand même que la pression de Donald Trump fonctionne : le Mexique, le Canada, la Corée du Sud et partiellement l’Europe se sont alignés sur les demandes américaines.

 

Un décalage substantiel de performances entre les Etats-Unis et le reste du monde

Depuis le début du bull market en mars 2009, la bourse américaine a sensiblement surperformé le reste du monde. Voir graphique ci-dessus. Dans l’indice Monde ex-US, l’Europe compte pour 45%, l’Asie/Pacifique 30%, les Emergents 21% et le Canada/Mexique 6%.

Les investisseurs ont pris leur parti dans la guerre commerciale entre les Etats-Unis et la Chine. Le gagnant est … les Etats-Unis. En 2018, le S&P 500 a surperformé le CSI 300. La bourse américaine est une des plus chère au monde, alors que la bourse chinoise est la moins chère. Si un accord commercial devait être trouvé, la bourse chinoise aurait un potentiel de rattrapage significatif.
Les bourses européennes sont également bon marché. Les estimations de croissance des profits des sociétés européennes sont à +6% en 2019.

 

Des taux plus élevés favorisent la Value

On observe une rotation sectorielle depuis 3 mois : les investisseurs sont revenus sur des sociétés défensives offrant des hauts rendements du dividende, en l’occurrence dans la Pharma et la Consommation de base, et ils ont pris leurs profits sur les valeurs à hauts multiples dans la Technologie et la Consommation discrétionnaire. Les Services publics et les Télécoms ont des caractéristiques défensives et se comportent plutôt bien à court terme dans un contexte de réajustement, mais ces deux secteurs surperforment surtout en période de récessions économiques.

Surpondération

  • Europe, Suisse,
  • Value
  • Discrétionnaire, Consommation de base,
  • Santé

Neutre

  • US, Japon, UK
  • Chine, Emergents
  • Grandes et Petites capitalisations
  • Croissance
  • Industrie, Financières, Technologie
  • Télécoms, Services aux collectivités

Sous-pondération

  • Energie, Matériaux

 

MATIÈRES PREMIÈRES

Le pétrole, un sujet éminemment (géo)politique

L’évolution des prix du pétrole est (géo)politique, car l’Arabie saoudite peut compenser à tous moments et rapidement le déficit d’offre sur les marchés mondiaux ; selon le ministre saoudien du pétrole, la production saoudienne peut augmenter de 1.3 million de barils/jour sans investissements additionnels. La Russie pourrait le faire, mais elle attend des compensations sur les sanctions internationales. Les prix du pétrole grimpent à cause : 1) des prochaines sanctions américaines, qui débutent le 4 novembre, sur les exportations iraniennes de pétrole, les estimations sont larges, allant de 500’000 barils/jour à 1’000’000 barils/jours en moins sur le marché mondial, 2) des tensions sur l’offre dues à l’augmentation de la demande et à l’accord entre l’OPEP et la Russie et 3) de la crise vénézuélienne qui a retiré 1.5 million de barils/jour sur les marchés mondiaux.

Les investisseurs/traders/spéculateurs misent sur un prix du Brent à $100 rapidement ; le Brent a déjà progressé de 27% en 2018 et le WTI de 24%.

La Russie et l’Arabie saoudite reconnaissent que les cours du pétrole sont élevés. Il n’est pas sûr que les principaux clients de l’Arabie saoudite, la Chine et l’Inde, acceptent encore longtemps cette situation.

Nous avons de la peine à envisager un prix durable de $100 pour le Brent. Par contre, une fourchette de prix entre $75 et $80 en 2019 nous paraît raisonnable. Le retard de l’IPO de Saudi Aramco – toujours valorisé à $2’000 milliards -, repoussé à 2021, et l’acquisition de Sabic par Aramco pour $70 milliards sont des facteurs qui pousseront l’Arabie saoudite à contrôler les prix plus fermement que jamais ; sa transition économique et sociétale est en jeu !

 

Les métaux industriels, un sujet éminemment chinois

La Chine compte pour 50% de la demande mondiale de métaux industriels. Les chiffres économiques montrent une décélération de la croissance, qui s’est répercutée logiquement sur les prix des métaux industriels. En 2018, le cours du zinc a perdu 19%, le cobalt -17%, le cuivre -13.2%, l’aluminium -9%, le minerai de fer -4% et l’acier -1%. Le cours du nickel a augmenté de 2%. Le secteur Mines & Métaux, représenté par un ETF Producteurs miniers, a suivi l’évolution de l’indice manufacturier chinois.

Tant que les chiffres économiques chinois continuent de décélérer, les cours des métaux industriels ne progresseront pas. Le cuivre a aussi été mis sous pression avec la crise récente des pays émergents. Les économies émergentes dominent dans la liste des principaux producteurs mondiaux de cuivre, Chili, Pérou, China, Congo, Zambie, Mexique et Indonésie.

On peut devenir un peu plus optimiste, car récemment les importations chinoises de cuivre et de minerai de fer ont augmenté.

En réponse à la guerre commerciale, les autorités chinoises ont pris des mesures de soutien à l’économie en assouplissant les ratios de capital des banques. Mais on aimerait voir une réelle embellie, ou du moins une stabilisation, des indicateurs manufacturiers avant de revenir positifs sur les métaux industriels.

 

L’or pénalisé par la hausse des taux d’intérêt réels et la chute des devises émergentes

La relation inverse entre le prix de l’or et les taux d’intérêt réels est toujours valable, étant donné que l’or ne procure aucun rendement. Voir graphique.

La force du dollar et la normalisation de la politique monétaire de la Fed sont des vents contraires pour l’or. Les investisseurs préfèrent le franc suisse et le yen comme actif-refuge.

La demande d’or est revenue au niveau de 2009. La demande venant des investissements (ETFs, pièces, barres) a considérablement baissé. La chute des devises émergentes a augmenté les prix locaux de l’or, en particulier en Inde et en Turquie, des pays importants pour les ventes au détail.

Les achats nets par les banques centrales ont augmenté de 8% au 1er semestre 2018 par rapport au 1er semestre 2017, principalement soutenus par la Russie, la Turquie et le Kazakhstan.

Mais nous maintenons l’or en neutre, un actif de protection dans un portefeuille diversifié dans un environnement très chaotique.

Surpondération

  • Métaux Industriels

Neutre

  • Métaux précieux
  • Energie
  • Immobilier
  • Hedge Funds

Sous-pondération

 

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