PLEION SA - Gestion De Fortune

HEBDO – Gestion de fortune – 2 mai 2019

PERFORMANCES 2019

ActionsObligations
MSCI Monde+15.2%CHF Corp+1.6%
S&P 500+16.6%US Govt+1.8%
Stoxx 600+15.3%US Corp+5.7%
Nikkeï+11.2%US HY+8.8%
SPI+19.3%EUR Gvt+3.2%
Chine+30.0%EUR Corp+4.8%
Emergents+11.9%EUR HY+6.1%
DevisesMatières 1ères
USD index+1.5%Or-1.0%
EURUSD-2.3%Argent-5.4%
EURCHF+1.3%Pétrole+32.4%
USDCHF+3.8%CRB index+7.6%
USDJPY+1.7%
EM FX+0.0%

Dans l’oeil du cyclone

L’USD reste cher

La hausse du dollar en 2018 et sa résilience en 2019 sont dues à trois facteurs : les taux d’intérêt, la croissance et le risque. En termes absolus, ces facteurs continuent d’offrir un certain soutien, mais l’USD est cher. Son rebond depuis le T2 2018 est dû à la combinaison de taux d’intérêt absolus élevés et d’une faible volatilité sur le marché des changes. Cette combinaison a permis aux investisseurs d’acheter du dollar pour bénéficier de taux plus élevés avec un risque relativement faible. Même si la Fed a adopté un ton plus accommodant (le marché n’anticipe plus de hausses de taux ni de baisses), ce changement n’a pas eu l’effet négatif escompté sur l’USD.

La semaine passée, l’USD pondéré par les échanges (DXY) a rebondi pour atteindre un nouveau sommet annuel, suscitant l’inquiétude quant à une augmentation des risques. Cela a moins à voir avec des nouvelles sur le front de la croissance US qu’avec une activité plus morose (Europe et Allemagne) et des perspectives de politique monétaire plus accommodante (comme la Banque du Canada, la Riksbank suédoise et, étonnamment, la Banque centrale de Turquie et Russie) hors des États-Unis. De plus en plus de commentaires mentionnent que l’économie mondiale entre dans une période de faible croissance et de faible inflation. Malgré de meilleures données attendues aux US à court terme, le marché obligataire a du mal à se débarrasser des craintes d’un ralentissement. Et même s’il n’est pas clair si une courbe des taux plate ou inversée annonce la prochaine récession, l’USD s’en est complètement déconnecté.

courbe des taux d'interet us et usd pondéré par les échanges commerciaux

En fait, l’indice du dollar (DXY), à savoir contre les principales monnaies développées, vient d’atteindre un nouveau sommet annuel et a déjà effacé 75% de sa baisse depuis l’élection de Trump. Nous n’avons pas la même image lorsque nous menons une analyse plus large, incluant les monnaies émergentes. Le dollar avait déjà atteint un sommet au T4 2018 et a depuis légèrement baissé avant de se stabiliser.

Indice du USD pondéré par les échanges commerciaux

Parmi les facteurs clés, le plus évident est le yuan. Depuis le pic d’octobre dernier et avant les négociations commerciales américano-chinoises, le CNY s’est renforcé de 3,5%. Le président Xi vient de s’engager contre une dépréciation du yuan qui nuit aux autres pays. Xi prédit que le CNY atteindra 6,68 d’ici 1 ou 2 mois, grâce au soutien de la PBOC qui pourrait adopter une politique monétaire plus restrictive, des signes de reprise et des négociations commerciales à venir avec les États-Unis. La récente hausse de l’USD est donc davantage liée à une faiblesse de l’EUR qu’à un renforcement de l’USD.

  • La cassure du DXY n’est pas aussi significative qu’elle peut paraître

L'USD pondéré par les échanges commerciaux et la volatilité

Les opérations de portage (« carry trades »), à savoir la recherche désespérée de rendement, ont repris. Les investisseurs ont investi des montants colossaux dans des actifs libellés en USD, qui ont été financés par la vente de devises à faible rendement et liquides, telles que l’EUR et le JPY. Cela a davantage fait baisser la volatilité. En principe, étant donné le faible niveau de volatilité sur le marché des changes, l’USD devrait reculer. L’indice de l’USD est trop cher compte tenu à la fois des écarts de rendement et de la volatilité des taux de change. Traditionnellement, il existe une corrélation positive entre USD et volatilité. Un environnement de faible volatilité implique moins de demande pour l’USD comme valeur refuge. Le second facteur de soutien à l’USD est la surperformance économique des États-Unis. Compte tenu des récentes révisions à la baisse des perspectives de croissance de la zone euro, ce facteur devrait perdurer.

Positionnement spéculatif

Enfin, malgré les inquiétudes pesant sur la croissance mondiale, les indicateurs d’appétit pour le risque suggèrent que l’USD est trop fort compte tenu de la faible volatilité des taux de change, de la hausse des actifs risqués et des prix du pétrole, qui impliquent traditionnellement un USD plus faible. Les négociations commerciales américano-chinoises, source majeure d’inquiétudes pour la croissance, pourraient se tasser si les deux pays parviennent à un accord rapidement. De plus, nous pensons que le marché devrait accorder plus d’attention au fait qu’une administration protectionniste américaine ne voudra pas d’une monnaie forte. Au début du mois de mars, Trump a averti que la force du dollar nuisait à la compétitivité des États-Unis.

  • La volatilité des marchés pourrait refaire surface suite à la conclusion d’un accord commercial (prise de profits)

 

Actions. “You can do it”

Il l’a fait. Le S&P 500 a cassé sa résistance et entre dans un territoire vierge ; de peu, car le S&P 500 a clôturé à 2939.88 vendredi dernier contre 2936.7 le 21 septembre 2018. Il va falloir confirmer cette cassure dans les prochains jours. La hausse des bourses s’est faite sans euphorie, et des investisseurs plutôt en mode risk-off. Une situation assez inhabituelle.

S&P 500 Cassure à la hausse du plus haut historique de septembre dernier

Les craintes d’une récession en 2019 s’évanouissent.

  1. La croissance du PIB US au 1T19 a été plus forte que prévu.
  2. L’économie chinoise s’est stabilisée grâce à des mesures de relance fiscale et monétaire.
  3. Le recul des profits aux Etats-Unis sera moins marqué qu’attendu au 1T19. Il y a un mois, Factset anticipait une baisse de 4.5% des profits, puis -3.9% la semaine dernière et -2.3% aujourd’hui. Les revenus devraient progresser de 5.1%. Refinitiv n’attend plus qu’un léger recul de 0.3% des profits au 1T19.

En 2019, les secteurs cycliques/value et la technologie ont surperformé les secteurs défensifs.

Performances sectorielles en 2019

L’accord commercial entre les États-Unis et la Chine se rapproche, il pourrait être suivi du Japon et de l’Europe, ce qui pourrait remonter le moral des entreprises.

Il ne faut pas sous-estimer l’impact du méga-projet chinois de la Route de la Soie (One Belt, One Road). Après des crispations avec ses partenaires asiatiques, la Chine s’est lancée le mois dernier dans une opération de séduction en Europe, pour inciter les Etats européens à participer économiquement et financièrement à ce projet. On parle d’un projet à $1’000 milliards.

Route de la Soie. Voies terrestres en rouges et en jaune, route maritime en bleu

La lecture des marchés financiers est compliquée avec les messages contradictoires des actifs risqués, signalant la reflation, et des taux d’intérêt, anticipant plutôt le ralentissement économique. Sans parler de l’intervention ambiguë des banques centrales.

Un accord commercial entre les Etats-Unis et la Chine, ainsi que la cassure technique du S&P 500 à la hausse, sont des facteurs positifs.

 

Actions. Une rotation sectorielle des Semi-conducteurs vers la Santé ?

Depuis le début de l’année, l’indice Philadelphia Semiconductor (SOX) a progressé de 42% (+50% au plus haut il y a une semaine), alors que le secteur Santé du MSCI Monde n’a enregistré qu’une performance de 3.3%. Le MSCI Monde a augmenté de 15%.

Indice Philadelphia semiconductor

Pourtant, les sociétés de semi-conducteurs annoncent depuis 6 mois un ralentissement de l’activité avec un recul tant des volumes que des prix. Vendredi, l’action Intel a chuté de 10% suite à des perspectives prudentes du management, signalant qu’un nouveau rebond des semi-conducteurs sera difficile en 2019.

Le secteur de la santé, et en particulier celui des assureurs maladies et des hôpitaux, ont souffert en avril de l’annonce par certains candidats de l’élection présidentielle US 2020, de l’aile gauche démocrate, d’un plan d’assurance-maladie pour tous les Américain(e)s, Medicare for All. Les compagnies d’assurance-maladie et de remboursements ont dénoncé les risques d’un tel modèle très coûteux. La forte baisse des cours de certains titres du secteur représente des opportunités d’achat.

Cours et l'action Unitedhealthcare

  • Nous restons à l’écart du secteur des semi-conducteurs
  • Les assureurs de la santé et des remboursements des médicaments américains offrent des opportunités d’achat,

 

Pétrole. Le secteur s’agite

Le Brent a touché les $75 le baril, puis il est revenu sur les $72 suite aux menaces de Donald Trump concernant les manipulations de prix de l’OPEP. Le cours du brut se situait vers les $50 en début d’année.

L’accord sur un gel de la production au sein de l’OPEP+ fonctionne, même si l’effort provient presque exclusivement à l’Arabie saoudite. La détermination du prix est difficile, puisqu’il est politique. Toutefois, on estime qu’un bon prix tant pour les pays-producteurs que pour les pays-consommateurs se situe entre $70 et $80.

Les cours du pétrole devraient reculer avec l’augmentation de la production US, les États-Unis étant devenus le 1er producteur mondial avec 12 millions de barils/jour. Mais la volonté US de réduire les exportations iraniennes de pétrole à zéro et l’arrêt total des importations de pétrole vénézuélien pour faire plier Maduro sont des facteurs haussiers pour les cours.

L’offre d’achat de Chevron sur Anadarko, puis la surenchère d’Occidental Petroleum de 20%, démontrent la confiance dans le gaz de schiste américain et dans le maintien d’un prix élevé durable. Le bassin permien aux États-Unis est le sujet de toutes les convoitises.

Les principaux bassins de schiste aux Etats-Unis

Les grandes compagnies pétrolières intégrées ont besoin de trouver des relais de croissance, et elles vont le faire en achetant des sociétés spécialisées dans l’exploration et la production de pétrole non-conventionnel et/ou dans des régions particulières. On peut comparer ce processus de croissance des revenus top-line avec les grandes sociétés pharmaceutiques historiques qui achètent des sociétés biotechs de niche. L’expansion par acquisitions est moins chère qu’une croissance organique.

ExxonMobil a déclaré son intérêt pour le bassin permien, situé au Texas et au Nouveau-Mexique. Selon le management, ExxonMobil serait prêt à faire une importante acquisition. Le bassin permien ne compte que pour 6% de sa production totale.

  • En particulier Chevron et ExxonMobil

 

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